青島城市建設(shè)投資集團(tuán)（以下簡(jiǎn)稱青島城投）8億美元債日前發(fā)行完畢。這是繼京投公司、珠海大橫琴投資有限公司之后，第三家在境外市場(chǎng)發(fā)債融資的地方城投類公司。
轉(zhuǎn)戰(zhàn) 城投海外發(fā)債或漸成趨勢(shì)
青島城投是通過(guò)其境外全資子公司——香港國(guó)際（青島）有限公司發(fā)行美元債券，這也是目前境內(nèi)城投公司海外發(fā)債的一般模式。最初擬發(fā)行規(guī)模為5億美元，期限5年，路演之后，市場(chǎng)反應(yīng)不錯(cuò)，得到5倍認(rèn)購(gòu)，最終超發(fā)，發(fā)行了8億美元。其中，第一類是5億美元的利率為4.75%的5年期債券，第二類是3億美元的利率為5.95％的10年期債券，為定向配售給一家大型保險(xiǎn)公司。
此前，惠譽(yù)給了青島城投長(zhǎng)期海外和本幣發(fā)行人（IDR）評(píng)級(jí)為“BBB+”。標(biāo)準(zhǔn)普爾日前宣布對(duì)青島城投授予“BBB”的長(zhǎng)期企業(yè)信用評(píng)級(jí)。青島城投對(duì)發(fā)債主體——其香港子公司相應(yīng)擔(dān)保措施也是目前海外發(fā)債架構(gòu)中常用的維好協(xié)議、流動(dòng)性支持協(xié)議以及股權(quán)購(gòu)買承諾。
青島城投是青島市政府旗下最大的融資和投資平臺(tái)，也是青島市政府的全資子公司。標(biāo)準(zhǔn)普爾信用分析師潘之豪表示，“對(duì)青島城投評(píng)級(jí)的支持因素是其唯一股東青島市政府的信用狀況。青島城投如果面臨財(cái)務(wù)壓力，它獲得政府特別支持的可能性極其高。”據(jù)悉，募集到的資金主要用于企業(yè)日常支出。除此之外，發(fā)債還將用于幫助政府支持的在建項(xiàng)目的建設(shè)。
事實(shí)上，在青島城投之前，珠海大橫琴有限公司去年12月發(fā)行了15億元離岸人民幣債券，北京市基礎(chǔ)設(shè)施投資有限公司（京投公司）去年也兩次發(fā)行了美元債券和離岸人民幣債券。
據(jù)了解，青島城投五年期美元債券利率較同樣期限的美元國(guó)債利率大約上浮了360個(gè)基點(diǎn)，和京投發(fā)行的美元債相比，成本較高?；葑u(yù)評(píng)級(jí)董事高俊杰表示：“當(dāng)時(shí)京投是A＋的評(píng)級(jí)，而青島城投在評(píng)級(jí)上比京投差，加之最近海外市場(chǎng)也不是特別景氣，因此利率要稍微高一點(diǎn)。”
標(biāo)準(zhǔn)普爾信用分析師呂嵐稱：“京投和青島城投兩家公司有比較大的差別。京投任務(wù)比較單一，完全圍繞軌道交通，它的信用是基于北京市政府信用，是政府支持最強(qiáng)的平臺(tái)公司。”
三家已經(jīng)成功海外融資的城投公司可能將“啟發(fā)”更多國(guó)內(nèi)的平臺(tái)類公司。多位評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)人士表示，一些對(duì)海外發(fā)債有興趣的城投公司在向其了解相關(guān)情況，它們都是經(jīng)濟(jì)發(fā)達(dá)地區(qū)的城投公司。城投公司境外發(fā)債，將漸漸形成一種趨勢(shì)。此次青島城投發(fā)債市場(chǎng)接受度較高，無(wú)疑會(huì)對(duì)其他城投公司帶來(lái)示范作用。
高俊杰表示，地方財(cái)政實(shí)力比較強(qiáng)的省市的城投公司可能會(huì)前往海外市場(chǎng)發(fā)債，比如計(jì)劃單列市以及被財(cái)政部批準(zhǔn)可以自發(fā)自還地方債的省市。
不過(guò)也有業(yè)內(nèi)人士表示，未來(lái)城投公司海外發(fā)外幣債的數(shù)目可能會(huì)明顯增加，不過(guò)總體規(guī)模增長(zhǎng)不會(huì)特別快。
受限 國(guó)內(nèi)融資更加困難
業(yè)內(nèi)人士吳之雄表示，43號(hào)文出臺(tái)之后，除棚改等政策性領(lǐng)域外，融資平臺(tái)國(guó)內(nèi)融資更加困難，部分甚至不得不重返非標(biāo)，成本高達(dá)10%以上。國(guó)內(nèi)遭遇融資難、融資貴，自然會(huì)想到去海外融資。另外，去境外融資也可以提升該城投公司的市場(chǎng)形象。
相比而言，城投公司國(guó)內(nèi)融資成本較高，發(fā)美元債融資成本要降低不少。另外，在海外市場(chǎng)發(fā)債，以美元債來(lái)說(shuō)，5年期是非常普遍的，10年期甚至30年期也是比較常見的，可以滿足城投公司長(zhǎng)期限的融資需求。
財(cái)政部財(cái)科所金融室主任趙全厚表示：“我也了解到，不少地方城投引進(jìn)國(guó)外資金，進(jìn)行國(guó)內(nèi)運(yùn)作。水往低處流嘛，資產(chǎn)也像水，哪些地方成本低、哪些地方可得性容易，就往那兒走，這也是一個(gè)正常的市場(chǎng)現(xiàn)象。”
在趙全厚看來(lái)，關(guān)鍵問題是對(duì)城投公司的定性。“我們強(qiáng)調(diào)的剝離其政府融資功能也是日漸剝離，不是一下子斬?cái)?，尤其?duì)于在建項(xiàng)目的后續(xù)融資還是要保證的。”他表示。
“我們要看城投公司是不是具有市場(chǎng)化發(fā)展的趨勢(shì)和潛力，如果有，就可以看作是一般性國(guó)有企業(yè)，一般性國(guó)有企業(yè)在海外發(fā)企業(yè)債，進(jìn)行債權(quán)融資、股權(quán)融資，是其應(yīng)有的權(quán)利。”趙全厚稱：“如果認(rèn)定是政府融資平臺(tái)，如果公司發(fā)債是用于在建項(xiàng)目的后續(xù)融資，或者因?yàn)闀簳r(shí)周轉(zhuǎn)不開，把現(xiàn)有債務(wù)置換成低成本的債務(wù)，目前也是鼓勵(lì)的。如果是建設(shè)新項(xiàng)目，就需要慎重考慮和對(duì)待了。”
趙全厚稱，不能簡(jiǎn)單說(shuō)城投公司海外發(fā)債是或者非，關(guān)鍵看其是否和文件精神符合，看其機(jī)構(gòu)轉(zhuǎn)化是否能走向一個(gè)日益健全的市場(chǎng)主體，看其和政府債務(wù)甄別清理的趨勢(shì)是否相沖突。“如果這些都不沖突，目前城投公司海外發(fā)債是可行的。”
風(fēng)險(xiǎn) 海外融資也會(huì)兩極分化
業(yè)內(nèi)人士表示，青島城投在境外融資成功的案例會(huì)起到一定的示范效應(yīng)，不過(guò)，并非所有的城投公司都適合或者說(shuō)能夠復(fù)制這一模式，這背后受到很多因素的制約。
一位熟悉債券融資業(yè)務(wù)的外資銀行人士說(shuō)，如果一個(gè)企業(yè)不能夠被評(píng)級(jí)到投資級(jí)別之上，那么它在境外發(fā)行的成本就未必會(huì)低于境內(nèi)。“而且，一般而言，同一個(gè)評(píng)級(jí)的城投公司和一般的企業(yè)相比，它的融資成本會(huì)高一些，不少境外的投資人對(duì)城投公司的風(fēng)險(xiǎn)還是有所擔(dān)心。”他坦言。
另外，我國(guó)資本項(xiàng)目并未完全開放，受到諸多政策的限制，在境外發(fā)債需要搭建一整套融資的結(jié)構(gòu)，而這也不是所有公司都能做的。
據(jù)他介紹，城投公司是在中國(guó)境內(nèi)注冊(cè)的公司，根據(jù)我國(guó)的現(xiàn)行政策，境內(nèi)主體直接去海外發(fā)債，需要一系列嚴(yán)格的審批。所以，目前的城投公司都是在海外設(shè)立一個(gè)SPV（特殊目的載體）的方式，由該SPV作為主體發(fā)債。另外，在擔(dān)保方面，由于相關(guān)法律規(guī)定，境內(nèi)機(jī)構(gòu)擔(dān)保境外子公司發(fā)債所得資金，不得直接或間接以任何形式調(diào)回境內(nèi)使用，因此市場(chǎng)又“創(chuàng)造”出一種維好協(xié)議的形式，即境內(nèi)公司對(duì)境外公司良好流動(dòng)性的一種變相擔(dān)保。目前，城投公司海外發(fā)債基本上都是運(yùn)用維好協(xié)議、股權(quán)購(gòu)買承諾或者銀行擔(dān)保的方式去增信。最后，因?yàn)槌峭豆驹诰惩馊谫Y的最終資金流向是境內(nèi)項(xiàng)目，因此，資金回流的架構(gòu)設(shè)計(jì)也是需要考量的因素。
吳之雄也表示，維好協(xié)議有點(diǎn)打跨境擔(dān)保監(jiān)管要求“擦邊球”的嫌疑，而且維好協(xié)議的增信效力弱于擔(dān)保。
更重要的是，由于美國(guó)經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇強(qiáng)勢(shì)，而中國(guó)經(jīng)濟(jì)進(jìn)入新常態(tài)，美元升值大勢(shì)所趨，因此，在境外發(fā)行美元債會(huì)面臨一定的匯率風(fēng)險(xiǎn)。“資金用到境內(nèi)是用人民幣的形式，但是借的錢是美元，大規(guī)模融資的話，美元上升很小的幅度，企業(yè)也會(huì)遭受不少損失。”吳之雄說(shuō)。
有業(yè)內(nèi)人士坦言，青島城投的融資成本，如果算上美元升值的影響，還是不低的。
不少業(yè)內(nèi)人士表示，地方融資平臺(tái)融資將呈現(xiàn)兩極分化的情形，資質(zhì)好的平臺(tái)可以以低廉的價(jià)格在境內(nèi)融資，也可以到境外融資，但是資質(zhì)不好的平臺(tái)無(wú)論在哪兒都無(wú)法融資。
高俊杰表示，2010年至今，針對(duì)政府融資平臺(tái)的政策一直在不斷細(xì)化。在這大環(huán)境下，地方政府融資平臺(tái)出現(xiàn)了一個(gè)兩極分化的趨勢(shì)，有條件的平臺(tái)獲得政府或者信貸方面更多的支持，在未來(lái)城市發(fā)展中起到更加重要的作用，條件不好的平臺(tái)，融資功能會(huì)逐步弱化，就像43號(hào)文提到的，最后會(huì)被整合到比較強(qiáng)的平臺(tái)公司里面去。
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